原标题：【申万宏源纺服】跨境电子商务出口行业深度报告系列之一：海外零售日薄西山，跨境电子商务乘势崛起PartⅠ

  继上次67页跨境通深度报告后，我们再次推出系列报告详尽解析跨境电子商务行业。首篇报告长达58页，我们分为三次推送。第一部分中，我们将深入研究以下两个问题：1）跨境电商兴起的背景是怎样的，行业高速增长抢了谁的蛋糕？我们认为行业的高增长的动力主要来自于海外市场线上销售对实体零售的冲击。这就引出了下一个问题：2）为何我国跨境电商企业成为海外线上零售高增长的受益者？我们认为，以供应链优势为核心，搭配营销运营优势、政策优势，在社交媒体运营、跨境支付的支持下，跨境电商企业尽享海外红利。

  接下来的部分中，我们重点研究第三个问题：3）我国跨境电商企业在海外已经成功建立了一批自有网站（消费电子网站Gearbest、Banggood；服装网站Zaful、SheIn等），在海外市场的生存空间有多大？敬请期待！

  ☑我们坚定看好跨境电子商务行业，并通过本系列报告对行业进行详尽分析。在首篇报告中，我们将深入研究以下几个问题：1）跨境电子商务兴起的背景是怎样的？2）中国的跨境电商企业为何能够在全球分工中确立优势？3）海外电商的格局如何？海外电商市场既有大平台的典范，也有垂直电商的广阔成长空间。通过对以上问题进行研究，我们认为跨境电商行业正处于蓬勃发展阶段，未来持续增长空间巨大。此外，今年以来已有四家跨境电商企业即将通过被A股上市公司收购的方式进入二级市场，为行业进一步快速发展拉开了序幕。但由于跨境电商业务发生在海外，国内投资者还会担心如何紧密跟踪公司业务情况，在下篇系列报告中，我们将阐述通过第三方数据对电商网站进行跟踪研究的方法。

  ☑跨境电商兴起背景：从海外线下零售到传统出口贸易接连洗牌。1）海外线上零售占比逐年提高，欧美线下零售受到全面冲击。2016年欧美国家线上零售额增速大幅领先实体增速，梅西百货等巨头业绩持续下滑，线下进一步萎缩预期强烈。资本市场表现来看，亚马逊市值一路上升，超过美国八大零售商市值总和。2）海外线上消费渗透仍处较低水平，地区拓展推动行业扩容。2016年中国线上零售渗透率全球领先达到17%，海外发达国家线%，发展中国家普遍低于5%，我们认为海外市场拓展空间巨大。3）省去中间环节提高效率，出口电商替代传统外贸。对于海外消费者，跨境电商跳过层层渠道环节提升性价比。对于国内供应商，电商渠道把握销售数据以销定产效率高，促使跨境电商持续替代传统外贸。4）电商长尾特性助力国内供应链走向品牌化。线上渠道具备无穷展示属性，给国内优质供应链在海外创建品牌的机会，弯道超车更易确立品牌溢价。

  ☑中国企业优势：供应链为核心，国内企业尽享海外红利。1）我国跨境电商行业规模迅猛发展：2016年我国跨境电商出口规模达到5.4万亿元，近四年CAGR高达31%。其中，跨境出口B2C行业规模达到9200亿元，近四年CAGR高达43%。2）优质供应链提供核心竞争力，我国出口规模高居全球首位，其中消费电子、服装产品占我国出口总额比重分别为48%、10%，制造优势推动两大品类成为跨境电商出口先锋。3）国内电商生态链赋予“走出去”优势：阿里等领先企业推动下，我国电商行业以大数据辅助供应链选品，并具备全球领先的营销、运营能力。4）“一带一路”政策支持，出口创汇受鼓励：两次写入政府工作报告、多项文件力推，跨境电商搭建“网上丝绸之路”惠通全球。5）国内格局：跨境电商企业呈现三级梯队，品牌主导未来标的优质性。国内跨境电商行业已形成“第三方大卖家”、“自有品牌卖家”、“自有网站”三类业态。我们认为三类模式溢价水平逐级上升，数据挖掘和运营能力依次增强。其中自有网站依靠自身流量属性赋予企业最广阔成长空间，应获最高溢价。自有品牌卖家在海外消费者中建立一定基础，享受品牌溢价。

  ☑海外电商格局：垂直电商蓬勃发展，提供跨境电商成长对标。1）美国电商市场龙头垄断能力有限，垂直电商各领风骚。2017年美国两大巨头亚马逊、eBay合计市占率仅为40%，对比阿里京东合计占有中国市场64%份额，市占率有限。传统零售龙头沃尔玛在美国电商市场占有率超过eBay达到8%，打造速送服务推动线上线下结合。国民品牌GAP于1997年开展线上平台搭建，长期耕耘积累忠实客群。2）英国电商市场领先欧洲，垂直时尚电商ASOS力抗亚马逊。ASOS是英国B2C垂直电商的代表，2016年GMV达38.3亿英镑，市值达到48.9亿英镑，面向海外开拓成果丰富。3）火箭集团全球布局，多点开花建立垂直电商联盟。Rocket Internet是德国电商孵化公司，在多国布局各类垂直电商。其中时尚巨头Zalando、Lazada分别成为欧洲、东南亚最大时尚电商，成功由自营网站转型为电商平台。火箭集团还积极建立非洲最大的电商平台Jumia，中东时尚电商平台Namshi、南美时尚网站dafiti，细分市场全面展开。

  ☑给予行业看好评级，重点推荐龙头公司跨境通。1）跨境通：规模最大+布局最全，确定性强的高成长标的。旗下自有网站翻倍增长趋势明显，优秀管理层持股比例持续提升，收购优壹电商后对应17/18年PE仅31/21倍。2）浔兴股份：拟收购价之链65%股权，价之链是高效的跨境电商公司，坚持品牌化和精品化战略，17-19年业绩承诺1.0/1.6/2.5亿元。3）华鼎股份：拟收购通拓科技100%股份，通拓是跨境出口第三方平台第一梯队成员， 17-19年业绩承诺2.0/2.8/3.9亿元。4）天泽信息：拟收购有棵树99.9%股份，有棵树也是跨境电商第三方平台大卖家，17-19年业绩承诺2.1/3.3/4.3亿元。综上，我们认为跨境通是跨境电商领域业务最纯粹的龙头标的，增速快，估值低，再次强调“买入”评级。

  在当前海外市场线上零售冲击线下零售趋势进一步演进、全球电商企业逐步拓展跨境电商业务的环境下，跨境电商行业的估值水平有望进一步向国内、海外电商行业靠拢，提升行业估值中枢，给予行业“看好”评级。

  1）国内电商公司方面，A股重点电商公司2017年PE约为40倍左右，预计2017年业绩有望保持50%左右增速。

  2）美股上市的中国电商龙头收入增速约为40%-50%，其中平台型龙头阿里巴巴PS（TTM）为16.2倍，PE（TTM）为65倍；自营龙头京东PS（TTM）为1.35倍。

  3）海外重点电商龙头公司收入增速保持20%-30%水平，PS（TTM）约为3倍，PE（TTM）为100倍左右。

  4）跨境通(002640.SZ)作为A股跨境电商龙头，已完成生态链生态圈布局，优势明显潜力巨大，维持买入。我们预计跨境通预计17年净利润实现100%增长，18年增速有望超过50%。完成并购优壹电商后，17年备考归母净利润有望达9.5亿元，对应17/18年PE仅31/21倍。公司增长高，估值低，维持“买入”评级。

  海外市场线上零售渗透趋势继续演进，社交媒体兴起、线上零售无穷展示性推动国内优质供应链走向品牌端。受益供应链优势、电商运营优势及政策支持优势，我国跨境电商企业享受海外电商市场快速地增长红利。

  市场可能认为，海外电商市场格局类似于国内，亚马逊、eBay垄断地位明显，对国内跨境电商企业发展易形成较强制约。我们大家都认为，海外电商市场在地域上、品类上的差异导致竞争格局分散，目前亚马逊、eBay尚未形成优势，能够对标国内淘宝、京东实现全品类覆盖、全市场占有的寡头短期内难以出现。同时，海外垂直电商平台发展势头良好，美国的以沃尔玛为首线下零售商推出的线上零售平台、服装品牌GAP等推广的时尚网站、英国时尚电商ASOS、欧洲时尚电商Zalando等企业发展势头十分良好，海外垂直电商具备生存土壤，为我国跨境电商企业搭建的自有网站提供对标。

  跨境电商企业业绩超预期；资本化进程进一步加速；国家扶持跨境电商行业的相关新政策、新方案出台。

  3.3 GAP：最早布局，国民品牌线. 英国电商市场：欧洲领先，力抗亚马逊

  5. 新兴国家市场：积极拥抱线东南亚市场：尚处发展初始期，阿里京东渐显优势

  5.2 中东市场：国家富裕、电商落后，洼地效应推动线 印度市场：发展速度全球领先，三足鼎立竞争激烈

  我们认为，跨境电商行业高增长的逻辑在于其取代了传统贸易、线下零售的市场空间。从海外市场来看，全球正经历线上购物冲击线下零售的消费变革，为线上销售打开了空间；

  消费变革下电商渠道自身的无穷展示属性，给了中国优秀供应链创建品牌、弯道超车的机会。

  1.1欧美实体零售全面下行，海外线上消费快速扩容中国跨境电商企业的真正竞争对手不是国内同行，而是全球各国的“沃尔玛”、“梅西百货”们（线下零售商），行业增长的动力是对国外线下零售商巨大存量市场的渗透。

  据美国商务部普查局数据，16年美国网购零售额增速达11.6%，高达同期社会零售总额增速1.5%的8倍。16年英国零售市场整体同样低迷，但线%增长速度。其他主要发达国家也基本保持了同样趋势，2016年法国线上零售额与总体零售额增速分别为10.4%、1.4%；德国线上零售额与总体零售额增速分别为11.8%、2.3%；日本线上零售额与总体零售额增速分别为8.4%、0.8%，线上零售大步前进成为大势所趋。中国作为全球电商市场先行者，最先经历了“线上对线下的冲击”这一过程。

  以销售额排名，美国三大百货公司分别为梅西百货（Macys）、诺德斯特龙（Nordstrom）、彭尼百货（J.C. Penney），近年龙头公司盈利能力下滑与关店潮纷纷出现：

  盈利能力以2014年为明显拐点并出现下滑。2014年以前处于经济危机后续调整期，公司盈利能力逐步恢复。2014年起，受到线上渠道的强烈冲击，净利润持续下滑，公司2016年净利润仅为2014年净利润的40.5%。净利润率由2014年4.0%显著下降到2017年一季度1.3%。

  与梅西百货类似，2014年起盈利能力持续下滑，净利润率由2014年4.2%显著下降到2017年一季度1.9%。2016年净利润仅为2014年净利润的48.6%。

  3）彭尼百货（JCP.N，市值12.2亿美元）：通过关闭门店减缓亏损。全美百货公司中销售额排名第二的彭尼百货自2011年起步入亏损，并于2012年起关店调整。截止2016年，彭尼百货较2012年共关闭了91家门店，占门店总数的8.2%，并于当年止亏。关闭亏损门店的方式虽然短期内维护了线下渠道的盈利，但线下整体萎缩并让位线上的趋势已基本确定。据F&D估计，2016年美国有4000家实体零售店关门，预计2017年关店数量将翻倍。

  2016年英国线下零售同样衰退明显。根据普华永道调查数据，2016年英国有896家城镇主街的商店关门不再经营，达到2012年来关店数量的新高，百货商店在2016年以每天14到15家的数量陆续宣布结业。龙头公司方面，规模最大的服饰和食品零售商玛莎百货16/17财年净利润受关店和重组成本影响，同比暴跌71.2％至1.2亿英镑。英第二大百货公司Debenham计划在未来五年关闭10家英国门店，并从亚马逊挖来一位新CEO（Sergio Bucher），希望在电商方面有所改观。

  1）海外电商顺势增长：亚马逊2016财年实现营业收入1360亿美元，增速达到27.1%。

  已超过自营商品。2016年亚马逊自营收入914亿美元，同比增长19%，占总收入近七成；第三方平台收入294亿美元，同比增长43%，以平均15%佣金费率推算，其第三方平台 GMV达1533亿美元，远超其自营商品规模。

  2）跨境电商加速渗透：阿里巴巴17年6月公布的年报显示，旗下专注B2C和小额B2B出口的速卖通平台全年GMV突破100亿美元。以如下方式形象理解：以美国与俄罗斯合计4.6亿人口计，该GMV相当于每个美国人、俄罗斯人一年在速卖通消费达150元人民币。跨境通旗下环球易购近5年同样持续快速增长，受益跨境出口红利，营业收入年复合增速达到141.4%。

  线上线下基本面分化快速传导，资本市场表现冰火两重天。百年老店梅西一直是纽约精品百货公司的代表，伴随2017财年净利润同比下降，市值同步一落千丈。冰冻三尺非一日之寒，自2015年7月3日起，梅西百货两年间市值已经下跌65%，彭尼百货、诺德斯得龙市值同样表现出下滑颓势。与此对应，亚马逊的市值从2006年的175亿美元，上升到目前的4744亿美元，接近沃尔玛的两倍，超过了美国排名位于前八大的传统实体百货公司市值的总和。阿里巴巴的总市值稍逊一筹，但也已经站上3878亿美元的高位，同样远超中国所有百货公司的总市值。

  线上购物冲击线下零售，海外空间有多大？根据中国电子商务研究中心数据，2016年我国跨境电商出口B2C业务市场规模为9000亿元，Euromonitor数据显示，同期全球除中国外线万亿美元，全球线%，海外国家合计渗透率仅为7.2%。伴随着包括跨境电商在内的电商渠道持续发力，未来持续渗透，市场有望达万亿，跨境电商高增长伊始。

  1）传统外贸出口：贸易商询盘回复后，签订合同、安排生产，并进行海关清关、订船运输，最后进行银行收汇、办理出口退税等，完成订单。

  2）跨境电商B2B出口：国内贸易商将商品通过自有或三方平台售卖给海外经销商，海外经销商再通过各种渠道销售到消费者，主要企业有阿里巴巴国际站、敦煌网等。

  3）跨境电商B2C出口：国内商家将商品通过自有或三方平台直接售卖给海外消费者，主要有平台型Amazon、速卖通、eBay、wish，自营型平台环球易购、棒谷、执御等。

  2013-2016年，我国传统出口贸易持续低迷，跨境电商出口整体高速增长，四年出口规模CAGR为31%至5.4万亿元。出口B2B业务占八成，出口B2C业务表现亮眼。2016年跨境出口B2B与B2C占比分别为83%和17%，跨境出口B2C的占比近五年逐年提升，增速也超过出口B2B业务。跨境出口B2B复合增速为29%至4.5万亿元，跨境出口B2C复合增速为43%至9200亿元。

  线下零售虽能覆盖生活基本需求，但选择有限，对高端需求、小众个性化需求常难以满足，电商能够提供最大选择范围，提高消费者效用。从供应商角度来看，以销定产风险小、收益高。

  传统贸易商难以实时监测海外需求，选品依赖经验指导；而电商渠道则实现了销售情况多维度、实时监控，并能通过算法合理预测未来消费趋势。新产品采购可以由大数据精准定位选品，进行产品调研，并由供应商配合进行产品的优化定制。以销定产模式规避了大单生产采购风险，平台与客户信息流的互通使营销推广转化率大幅提升。

  下一个阿里巴巴和京东，有望出现在布局全球的跨境电商企业中。1.3由代工走向品牌，跨境电商推动中国品牌弯道超车

  传统贸易有品牌壁垒，“世界工厂”中国的供应链优势难以向品牌端延伸，利润空间小。1）传统线下模式品牌壁垒高，在海外市场推出新品牌成功难度大：想要在海外创建成功品牌，需要在营销上长期投入，投入海外法务税务相关准备；需要研究选择每一个地区的优质渠道，因地制宜；还需要在渠道上层层铺开，打通销售的各个环节，与海外的本土品牌在终端渠道环节激烈竞争。2）OEM/ODM利润薄：创建品牌难度大，我国优质供应链以代工模式为主。代工性质限制了出口利润空间，微笑曲线右侧的品牌红利仍为跨国公司享有。海外线下市场饱和，竞争力度大，国内企业虽有供应链优势，但后来者想要居上颇有难度。

  跨境电商有无穷展示性，中国优质供应链弯道超车。1）无穷展示性：电商渠道不存在物理空间限制，不存在终端渠道层面“你有我无”的门店数量限制，供应链的优势更容易体现。2）渠道成本低：通过跨境电商渠道，卖家绕开了代理商或多级分销渠道建设，节约了大量销售资源。这两点削弱了原先优势品牌的壁垒，为中国供应商孵化的自主新品牌提供了可能。跨境电商替代中国传统出口、电商无限展示性推动中国企业由制造端走向品牌端。行业宏观层面的发展情况，构成了我国跨境电商发展的必要条件。

  跨境电商助推，一批面向海外消费者的优秀品牌诞生。2017年1月，Google，WPP，凯度华通明略联合发布了BrandZ《2017年中国出海品牌30强排行榜》报告。其中，与跨境电商直接相关的品牌有：跨境电商品牌ANKER进入了第8名，跨境通旗下B2C出口网站Gearbest位列第23名，兰亭集势B2B出口网站位居第25名，这些跨境电商大潮中成长起来的品牌已经能够与国航、东航、南航等传统巨头并驾齐驱。跨境电商出口还间接推动了小米、ninebot（主营平衡车）、VIVO、oppo等一批国内3C消费电子品牌进军海外，为中国制造提供走向下游拓展品牌的强大动力。

  目前，国内跨境电商行业中，已形成“自有网站”、“自有品牌卖家”、“普通第三方卖家”三类业态模式。其中，我们最看好以Gearbest、Zaful为代表的自有平台模式的跨境电商企业，其自身的流量属性赋予其广阔的成长空间。第三方平台卖家中，我们看好海翼、帕拓迅、价之链等卖家，这些卖家的产品已实现了自有品牌的初步建设，在海外消费者中具备一定基础，能够享受到品牌溢价。

  从政策支持来看，“一带一路”红利为跨境电商提供政策保障，各项政策利好跨境出口。

  2.1“价廉+物美”，供应链优势提供中国出口核心竞争力全品类供应链提供生产便利，出口大国具备生产优势。

  根据WTO统计，自2009年以来，我国一直是世界上出口规模最大的国家。2016年，我国出口金额达到16万亿美元，占全球出口总规模的13.2%。长期作为“世界工厂”供应产品，我国在生产环节逐渐形成了门类齐全的供应链体系。《》2015年报道，中国是世界上唯一拥有联合国产业分类中全部工业门类的国家，拥有世界上最完整的供应链条。

  麻省理工麻省理工学院提供的可视化出口结构图清晰显示，2015年我国出口结构健康，以加工制造产品为主。其中3C消费电子相关产品（图中蓝色部分）合计占比达到48%，服装产品（图中墨绿色部分）合计占比达到10%，为我国出口的主要两大品类。在跨境电商模式下，3C电子和服装纺织品的原有供应链优势被高度发挥，厂商与海外需求迅速结合，涌现出大量商机，目前领先的几个跨境电商自有平台早期均依靠消费电子和服装产品打出名气。其中，跨境通旗下的Gearbest和广州Banggood两个站点早期主推3C消费电子产品，积累了大量早期用户，其后顺利拓展至多个品类，目前网站流量全球排名分别位于357名、675名，成为行业内的典范。南京SheIn、跨境通旗下Zaful以销售服装为主，目前海外移动端的下载量已与ZARA、H&M持平，充分反映供应链优势赋予的红利。

  我们认为，以下几点优势促使我国电子产业链极大利好跨境电商企业：1）国际分工方面，发达国家在集成电路设计制造上具备优势，我国产业链则在组装制造方面具备优势，实践性强。跨境电商企业销售的移动电源、蓝牙耳机等热销产品对产业链整合要求高，利于跨境电商企业发掘；2）资源集中程度方面，我国主要跨境电商企业与消费电子供应商均集中在深圳为主的华南地区，可快速反应下游新需求；

  我国基础教育培养大批量基础工程师，为跨境电商企业能够快速组织生产爆款产品提供保证。

  服装出口总金额占据全球三分之一，供应链大国地位难以撼动。全球地位来看，虽然我国服装出口近年来有所下降，但绝对金额在全球范围内仍然处于顶尖位置。根据UN comtrade数据，2016年我国服装出口金额是第二名印度的7.2倍。我国服装行业供应链除了规模大之外，还具备反应快、款式丰富等众多优势。作为常年的服装出口大国，我国服装供应链体系在尺码上、版型上、服装风俗上已与全球各类市场接轨，积累丰富外单经验，为跨境电商企业向海外各类市场拓展提供坚实基础。

  从网页界面设计的比拼，到支付方式的较量；从物流体系的优化，到客服反应速度的提升；从引流模式的创新，到用户行为的大数据分析，中国电商行业拥有数万产品经理、百万程序员。

  中国卖家在营销细节上精益求精，推广能力做到极致。电商发展成熟的环境下，国内电商渠道在产品展示、物流配送、客户服务等环境均力求完善各个细节，以适应激烈竞争环境。以GAP同款经典卫衣的页面展示为例，天猫GAP官方旗舰店采用真人模特拍摄展示产品，同时布置4张多角度形象展示图片，在商品详情中还插有7张产品细节图片，另附尺码表、尺码平铺表、产品参数表、洗涤说明表。相比之下，GAP只有一张图片，平铺展示产品，无其他细节展示。

  跨境电商具有3重优势：1）跨境电商出口是拉动中国制造业发展的重要动力之一；2）每条交易信息都备案可查，易于监管。3）与“一带一路”战略不谋而合。在连续两届全国人大会议的政府报告中，总理均明确指出了发展跨境电商的重要战略意义。

  早在12年，发改委、海关总署就率先开启了跨境电商试点城市工作。随后，13-15年间，国家外管局、海关总署、质检总局先后出台文件，要求助力行业“提速、放量、增效”。15年3月，总理亲自命名的“中国（杭州）跨境电商综合试验区”成立，标志着跨境电商在全国范围内铺开。15年5月，国务院连续出台《国务院关于加快培育外贸竞争新优势的若干意见》，督导海关实行了“全年（365天）无休日、货到海关监管场所 24 小时内办结海关手续；同年6月《关于促进跨境电子商务健康快速发展的指导意见》明确鼓励“海外仓”模式，鼓励培育自有品牌，自建平台；2016年1月，国务院同意在天津等12个城市增设跨境电商综试区，将杭州经验向全国推广。

  5月15日，“一带一路”国际合作高峰论坛在北京顺利闭幕，“一带一路”从理念转化为行动，从愿景转变为现实。根据《2017“一带一路”贸易合作大数据报告》，“一带一路”沿线万亿美元，占到全球贸易总额的22%。随着政策的持续推动，中国与“一带一路”相关国家间国际运输日益快捷，海外仓建设不断推进，海关进出日趋“阳光、透明”，跨境电商有望成为21世纪连通全球的新经贸纽带，实现沿线多边共赢。

  2017年5月8日《新闻联播》“复兴丝路”播出了中俄跨境电商的建设成果：2013年跨境电商兴起时，为帮助俄罗斯物流业提速，中国电商平台把订单等信息的电子系统全部无偿开放给俄罗斯邮政，大大提升了清关和分拣效率。目前中俄两国的跨境电商市场正每年超过20%快速增长，俄2万名快递员每天派送的包裹中90%来自中国。★

  跨境通是A股跨境电商行业第一股，积极打造惠通全球的跨境双向立体生态圈，目前业务版图已经形成了“出口+进口+供应链服务”的业务格局：

  出口业务方面，公司是国内行业绝对龙头，16年出口业务收入约80亿元，占公司总营收94%，主要由子公司环球易购和帕拓逊贡献。1）公司出口业务以B2C为主，

  2）自有网站发展态势良好，积累大批用户。公司Gearbest网站获海外最受欢迎3C电子站，全球网站综合排名约300名，全球购物网站排名第46名。2016年底，公司自有网站注册用户数量已达到7018万人。3）自有品牌实力强劲，畅销欧美。

  依托“五洲会”，搭建全渠道进口电商体系，主要销售母婴、美妆、食品、酒水等品类。16年实现收入4.2亿元，亏损5257万，16年12月已实现单月盈利。2）拟对价17.9亿元收购母婴电商龙头优壹电商100%股权。优壹电商是国内领先的全球优品专供与电商贸易综合服务商，主要合作包括达能、雀巢等世界500强知名企业。16年收入20亿元（同比增长26%），扣非净利润约1亿元（同比增长45%），预计未来有望保持30-50%增速。公司业绩逐季向好，持续高增长，打造自赋流量自有网站，构筑公司壁垒。

  预计公司17年中报归母净利润3-3.4亿元（+90%-120%），业绩逐季向好，维持高增长；服装站Zaful全球流量排名进入前3000名，较年初排名上升约10000名。Rosegal已启动流量优化项目，预计服装业绩将恢复高增长；电子站Gearbest积极打造自赋流量的海外版“京东”，17年将加强10多个小语种站点建设；目前主要自有网站均已推出App，移动端流量提升显著，公司壁垒不断加强。

  经营层股东加强持股比例，深度绑定优秀高管，彰显未来发展信心。跨境通总经理徐佳东6月底增持5037万元股份，对公司未来信心满满；帕拓逊董事长兼总经理以18元/股协议受让公司实控人之一5.03%股份，显示为公司长期服务意愿。

  跨境通作为A股跨境电商龙头，已完成生态链生态圈布局，优势明显潜力巨大，维持买入。

  我们预计跨境通预计17年净利润实现100%增长，18年增速有望超过50%。并购优壹电商后，17年备考归母净利润有望达9.5亿元，对应17/18年PE仅31/21倍。公司增长高，估值低，维持“买入”评级。

  秉承产品为王战略，在中端市场占据主导地位，并且逐步与国际巨头抢占高端市场份额。公司以福建晋江、上海、天津、东莞、成都五大基地为依托，形成覆盖全国的营销网络体系。积极拓展海外市场，产品远销欧美、中东、非洲、东南亚等70多个国家和地区。

  收购完成后，公司成为A股第四家涉足跨境电商的企业。价之链秉承“品牌电商+电商软件+电商社区”三位一体战略，各业务间具有协同发展优势。其中品牌电商可以为电商软件和社区服务业务提供经验和行业洞察力，提升用户体验；电商软件和社区服务不仅能提升品牌电商的运营效率，聚集行业资源，也将成为公司新的利润增长点，三大业务互相促进，能有效提升价之链的持久竞争力。

  价之链是优质跨境出口电商综合服务商。1）品牌电商：公司长期专注于跨境B2C出口业务，坚持品牌化和精品化战略，打造畅销“爆品”。公司自有品牌DBPOWER涵盖多个3C品类，多个单品在亚马逊上深受好评。公司跨境B2C出口业务呈现迅猛发展态势， 2016年实现销售收入4.1亿元，同比增长197%；2）电商软件：

  3）电商社区：公司利用百佬汇跨境电商联盟以及线下社区，将自身跨境电商运营经验和全流程软件服务推向全球电商卖家，实现资源变现。

  价之链2015/2016年实现营收1.37亿/4.56亿元，同比增速233%。收购业绩承诺为17-19年实现净利润不低于1亿/1.6亿/2.5亿元，平均年复合增速为58%，发展强劲。

  浔兴股份作为拉链市场龙头企业，长期深耕服装行业，具备产业链整合能力，收购后“拉链+跨境电商”双主业战略相互协同，价之链可借力拓展服装品类，扩大业务规模。华鼎股份(601113)：拟收购全品类卖家通拓科技

  华鼎股份拟以29亿收购通拓科技，打响跨境电商A股第二枪。2017年4月17日，华鼎股份公告以29亿元（其中定价9.35元/股换股支付26.3亿元，现金支付2.6亿元）并购通拓科技100%股份，并募集配套资金12.6亿元，使得通拓成为A股第二个跨境电商标的。跨境通在2015年9月作价4500万元参股通拓4.7%，并于2016年11月作价8356万元将其出售给千意罗莱（罗莱生活的一个产业基金）等产业基金。

  通拓科技是通过第三方平台跨境出口B2C自营第一梯队成员。1）全球海外仓布局，管理内控优秀执行效率高。在海外仓方面，目前已在英国、美国、德国、法国、西班牙等欧美多个国家建立多个海外仓，并基于海外消费者的不同需求与第三方物流公司进行定制化合作。在内控方面，公司自主研发集合供应链、仓储、物流、财务、销售、绩效考核、企业文化、内部管理为一体的 ERP，有效地实现了公司与外部之间、公司内部之间业务流程的信息化操作。2）产品研发+优化仓储+完善布局+人才布局，未来看点多多。通拓将运用配套资金12.6亿元建设垂直电商平台与跨境电商产业园，着重在产品研发，仓储优化，海外新兴市场布局和人才培养挖掘上深耕细作。通拓科技16年利润增长近一倍，大多数来源于第三方平台销售收入。1）第三方平台销售近九成，辅助自有网站销售。通拓主要以亚马逊（占总收入35%）、eBay（占28%）、速卖通（15%）、Wish（10%）等第三方平台为主，辅助自有平台TOMTOP（占4%）平台上销售产品。其先后获得速卖通 “卖家成长之星”、eBay“大中华区销售铜奖”等荣誉。2）产品品类齐全，自主品牌深受海外消费者喜爱。目前有超过40万SKU，涵盖3C电子、摄影影音、美容服饰、游戏玩具、家居户外、健康管理、汽车配件等几十个品类。同时，公司注重自主品牌研发，已打造CACAGOO、koogeek、dodocool等自有品牌，深受海外消费者喜爱。3）16年利润增长近一倍，业绩承兑安全边际高。通拓科技16年收入、净利润22.0、1.3亿元，同比增长67%、182%，17年第一季度收入6.4亿元，净利润0.35亿元。17-19年业绩承诺2.0/2.8/3.9亿元，即承诺3年净利润CAGR约45%。

  天泽信息拟以34亿元收购有棵树。2017年8月4日，天泽信息公告以34亿元（其中23元/股定增支付29.8亿元，现金支付4.2亿元）并购有棵树99.99%股份，并募集不超过13亿元配套资金，实施完成后将成为新三板交易规模第三大并购。

  有棵树2010年开始从事跨境电子商务B2C出口，是跨境电商领域先行者，业务规模名列前茅，并于2016年4月挂牌新三板。1）通过亚马逊、eBay、速卖通等三方平台，向100多个国家、地区销售中国产品，拥有活跃供应商超4000家。有棵树仓储以自营仓库为主，包括国内仓库和海外仓库，面积近14万平方米，以亚马逊FBA仓库为辅。2）拥有自主开发的50多项软件，并率先集成了跨境电子商务IT大数据智慧云系统。有棵树14-15年出口业务高增长，积极打造自有品牌，拓展新型电商市场。1）亚洲市场占四成，积极开拓电商新兴市场。有棵树在亚洲地区营收占43%，美洲地区占23%。目前公司积极拓展Souq、Flipkart、Linio等新平台，快速布局中东、东南亚、俄罗斯、南美洲等新兴市场。2）产品品类丰富，自主品牌化发展。有棵树在线C、户外、家居生活、玩具航模、车载用品为主。同时，公司积极通过OEM模式培育自主品牌，已打造FPVRC、MARSPOWER等自有品牌，逐步推动出口品牌化。

  16年利润高增长，业绩承兑安全边际高。有棵树2016年实现收入、净利润24.9、1.1亿元，同比增长141%、63%，其中出口收入14亿元，较2015年的6亿增长135%，出口净利率从5.85%增长至6.18%。17上半年收入9.6亿元，净利润0.55亿元。17-19年业绩承诺2.1/3.3/4.3亿元，即承诺3年净利润CAGR约58%。

  1）国内电商公司方面，A股重点电商公司2017年PE约为40倍左右，预计2017年业绩有望保持50%左右增速。

  在美股上市的中国电商龙头收入增速约为40%-50%，其中平台型的公司阿里巴巴PS（TTM）为16.2倍，PE（TTM）为65倍；自营龙头京东PS（TTM）为1.35倍。

  2）海外重点电商龙头公司收入增速保持20%-30%水平，PS（TTM）约为3倍，PE（TTM）为100倍左右。其中平台型电商eBay的PS（TTM）略高达到4.22，亚马逊逐步从自营型向平台型电商转变，PS（TTM）为3.12。

  3）国内跨境电子商务行业仍处于快速成长期，行业中优秀公司2017年增速在100%左右， 我们重点推荐的龙头跨境通PS（TTM）为2.87倍，预计17-19年EPS为0.55/0.83/1.05元，对应17-19年PE为34/23/18倍。

  此外，浔兴股份以现金收购价之链65%股份后，价之链17-19年业绩承诺实现净利润不低于1亿/1.6亿/2.5亿元。

  华鼎股份通过发行股份2.8亿股及支付现金收购通拓科技100%股份后，隐含市值预计达到110亿元，通拓科技17-19年业绩承诺实现净利润不低于2.0/2.8/3.9亿元。

  天泽信息通过发行股份1.3亿股及支付现金收购有棵树99.99%股份后，隐含市值预计达到117亿元，天泽信息17-19年业绩承诺实现净利润不低于2.1/3.3/4.3亿元。

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